记者丨骆轶琪股票配资资金
编辑丨朱益民
被称为"中国最贵耳机""耳机界爱马仕"的海菲曼，一家能实现超 65% 高毛利率的耳机品牌厂商，近日正式在北交所 IPO 过会。
2024 年，海菲曼毛利率一度飙升至 70.1%，直追"奢侈品之王"爱马仕的 70.3%。虽然 AIoT 品类整体毛利率表现天然高于智能手机等硬件，但海菲曼呈现的水平依然远高于同业。
不过高盈利能力背后，成长挑战也隐隐浮现。21 世纪经济报道记者梳理发现，近三年（2022-2024 年）公司研发占营业收入比重在 5% 上下浮动，但销售推广费用占营收比例却达到超过 10%。而消费电子行业本身有快速迭代属性，本质上对公司的研发和营销投流等能力有综合性考验。
除此之外，支撑海菲曼高毛利率表现的，是其营收构成中有超过一半比例来自海外市场，近些年来公司也在完善对自建电商平台和国内销售渠道的能力延展，但综合来看，国内市场在耳机品类的消费能力整体略逊于美、日这类发达消费市场。
而公司在答复交易所问询函中也提到，国内京东等渠道竞争相对激烈，对广告支出成本效益会带来一定影响。
除了头戴式耳机这类发烧友级别高端市场，海菲曼近些年也在探路扩充产品矩阵，但目前来看，新品退换货率有所攀升。
应该说，海菲曼面临的成长压力，也是快速变革的消费电子行业普遍面临的挑战。只是海菲曼的优势在于，其从高端市场起步，有相对宽裕的利润空间进行及时调整。
当然，在这个激烈竞争的市场中拓展业务外延，海菲曼的高毛利率之路可持续性如何，仍有待时间检验。
高毛利变数
支撑海菲曼高毛利的核心逻辑，是其聚焦全球高端、发烧级耳机市场的定位，以及以线上直销为主的销售模式。
海菲曼能长期维持 65% 以上的超高毛利率，并非单一因素驱动，而是产品定位、技术自研、渠道模式、供应链整合及目标市场选择等多维度优势的协同结果。
自创立之初，海菲曼即锚定全球高端发烧级（HiFi）耳机市场，公告显示，公司收入来源占比最高的头戴式耳机领域，价格覆盖 5.6 万元 -1329 元不等，贯穿高中低端不同品类市场。
海菲曼的"香格里拉"静音耳机系统，售价高达 30 万元。图源：电商平台
报告期各期，公司发烧级耳机销售金额分别为 10,697.00 万元、13,479.07 万元、14,873.62 万元和 7,141.33 万元，稳定增长，占主营业务收入比重分别为 69.70%、66.74%、 65.65% 和 66.56%，占比小幅下降，主要系公司产品线逐渐丰富、其他类别耳机产品同步快速增加。
报告期各期头戴式耳机销售单价分别为 1996.58 元、1867.82 元、2103.18 元；售价 2000 元以上头戴式耳机、1000 元以上其他耳机销售收入合计占比分别为 64.29%、72.08%、61.43%。
毫无疑问，海菲曼是一家核心定位在偏高端市场的品牌。因此支撑其品牌定位的市场，也以美国、日本等发达消费市场为主，公司方面坦言，在这些市场，消费者愿意为高品质的音频体验支付相应的价格，受中低端产品"价格战"的影响较小。
从市场消费力来看，美国市场无论在亚马逊还是公司自建官网渠道看，都是 ARPU（总收入 / 总用户数，反映每个用户平均贡献收入）最高的市场，其次是日本；相比之下，中国市场无论在线上直销还是经销渠道，消费力相对有限，但也在逐渐攀升过程中。
根据公司分析，自建商城 ARPU 较高，是源于销售高端 SUSVARA 系列产品支撑所致；而在国内其他电商平台，由于促销活动较多，一定程度拉低了整体 ARPU 能力。
此外，公司近些年来也借力外延收并购方式，在强化核心零部件（数模转换器 DAC 和纳米振膜扬声器）自研能力。由此可以替换海外德州仪器等厂商的外部供给。
但该公司聚焦高端模式的另一面，是持续高企的营销投入与相对有限的研发支出形成鲜明对比。
公司披露的报告期（2022-2024 年）内，销售费用率维持在 18.85%-20.43% 区间，显著高于同行业平均水平的 6.54%-9.09%。
但相比之下，公司研发费用率在 2022-2024 年分别为 5.66%、5.20% 和 4.93%，呈现逐年微减趋势。公司方面坦言，从研发费用绝对金额来看，其研发费用低于可比公司（6%-8%）。
在回复问询函的公告中，公司方面指出，销售费用率较高，主要源于三方面：其一，高端品牌建设需要持续的市场推广和广告投入以维持品牌溢价；其二，公司侧重毛利率更高的线上直销模式，需自主承担更多推广费用，而可比公司多依赖线下经销，推广成本由厂商与经销商共同分担；其三，公司现阶段营收规模较小，固定营销成本摊薄效应较弱。
公告显示，海菲曼近年来积极拓展国内渠道，加大在京东、天猫、抖音等平台的投入。然而，国内市场竞争激烈，推广成本效益呈现分化。例如，京东自营 ROAS（广告支出回报率，广告收入 / 广告支出）从 18.42 逐步下降至 15.01，反映出平台竞争加剧导致广告成本上升；而天猫 ROAS 则持续提升，显示公司在成熟平台的运营效率优化。
当然在亚马逊平台，即公司线上直销模式下的最大运营平台，期内 ROAS 分别为 15.04、15.36 和 22.78，显示出 2024 年公司优化广告投放策略显效。
相比之下，海菲曼的研发费用率偏低，这是源于公司营业收入规模小于可比上市公司，同时其研发聚焦个人音频细分领域，这种深耕细分领域的研发方式，也意味着降低了成本投入。
不过公司方面也提到，期内研发成果产业化形成的新产品收入分别为 1669.90 万元、5224.89 万元和 8883.32 万元，呈现逐期增长趋势，由于新产品生命周期较长，相关收入增长远高于研发费用。
拓展外延的挑战
海菲曼正逐步从发烧级高端市场向更广阔的消费级市场拓展。报告期内，公司头戴式耳机收入占比从 78% 降至约 73%，而大众消费级耳机（如真无线耳机、有线入耳式耳机）收入占比则从 5% 提升至 7%。
相比较头戴式耳机定价动辄过万，公告显示，真无线耳机定价 1899 元和 999 元，有线入耳式耳机定价 11580 元、1699 元和 299 元。
但偏向大众消费市场的产品，会面临更为激烈的竞争环境，且对产品有高速迭代要求。
据披露，真无线耳机是公司近年研发重点方向。2023 年海菲曼推出 Svanar Wireless，通过"全链路"设计提升音质，推动该品类销售额从 2022 年度 82.78 万元增至 2024 年的 2123.90 万元。这被定义为：公司产品形成高端产品引领下的全价位覆盖。
但这一品类的特性也为公司运营带来新挑战。海菲曼面临产品快速迭代折旧与维持毛利率之间的矛盾。
举例来说，在高毛利率来源的头戴式耳机市场，海菲曼于 2021 年发布的头戴式耳机 Edition XS，到 2024 年线上直销单价同比降幅达 31.88%，毛利率从 82.64% 下滑至 77.26%；2023 年推出的真无线耳机 Svanar Wireless 系列，短短一年间毛利率也从 84.25% 下滑至 78.73%。
新品也面临较高退换货率的境况。
2024 年海菲曼推出的真无线耳机退货数量占比从 6.61% 提升至 15.81%，主要因中低端新品销量增长的同时，消费者对产品品质的期待与实际体验存在差距，叠加促销活动带来的试购性退货增加。
不过目前来看，收入占比超过七成的头戴式耳机产品，对应退换货数量、金额及占比较为稳定；真无线耳机、有线入耳式 2024 年的退货数量占比增幅较大，这两类产品占主营业务收入比重合计约为 6%-10%，对公司整体业绩影响有限。
借助本次 IPO，公司将进一步扩大研发能力和品牌推广力度。招股书显示，本次 IPO 募资主要用于产能提升、研发中心建设及全球品牌运营。
在提升核心元器件自研能力进程中，公司还提到，计划推动自研 DAC 芯片从 FPGA 模组转向 ASIC 流片，由此可以降低成本、提升性能、优化功耗表现、构建技术壁垒。品牌建设项目则旨在加强全球市场推广，预计销售费用率将维持在 20% 左右浮动。
海菲曼凭借高端定位、境外市场优势与垂直整合能力，在细分市场建立了较高的品牌溢价与盈利水平。然而，随着公司向大众消费级市场拓展，行业迭代加速、国内竞争加剧，其高毛利率模式正面临多方考验。
公司试图通过加强自研芯片、拓展音频新技术、优化渠道结构等方式巩固优势，但研发投入占比不高、营销费用持续高企、产品迭代带来的价格压力等问题也不容忽视。
海菲曼面临的挑战放眼消费电子行业股票配资资金，同样具备普遍性。其高毛利率之路能否良性延续，或许也将为行业发展提供另一种答卷。
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